宁王AB面：好业绩，坏天气

作者 | 于米 当一个行业来到增长速度开始放缓的阶段，最头部的公司往往会遇到一种复杂的处境：它仍在赢，但赢这件事开始产生副作用。客户要分散风险，同行要抢订单，市场要为未来三年的压力提前定价。 这正是“宁王”的现状。 10月20日，宁德时代发布第三季度财报，期内营收1652.21亿元，同比增长58.58%；净利润212.46亿元、同比增长14.54%。但“去宁化”的声音阴霾未散，股价也尚未回到巅峰。 它仍然是无可争议的第一，但市场对另一个问题也开始投入更多关切：它还能以多快的速度、多高的利润率保持这个第一。 ▌ “宁王”没有伤筋动骨 从财报披露的信息看，今年第三季度，宁德时代基本盘依然稳固： 营收1652.21亿元，同比增长58.58%；净利润212.46亿元，同比增长14.54%，相当于在这个季度里平均每天净赚2.3亿。今年前三个季度，宁德时代营收同比增长56.19%至4421亿元，净利润同比增长31.6%至645.3亿元。 宁德时代的第二曲线亦稳步增长：今年上半年，储能业务增速继续跑赢了动力电池，海外业务的毛利率比国内高出近9个百分点。截至9月30日，账上的现金3698亿元，足以抵御可能发生的行业风险，或在任何一个新方向上重仓下注。 但与此同时，股价走出了相反的态势。相比起5月7日的最高点，宁德时代在A股的股价已经下跌了超过40%。 今年三季度，全球科技股经历了一轮恐慌性抛售，估值中枢整体下移。作为创业板最重要的权重股之一，宁德时代不可能置身事外。但市场需要一个更具体的原因，恰在此时被舆论推上风口浪尖的“去宁化”，成为看起来最合理的解释。 6月，全新理想L8全系切换欣旺达，宁德退出该车型。9月，理想汽车宣布全系自研电池，部分主力车型如L8、L6以及纯电车型i8已经开始搭载。同月，小米“龙甲电池”发布，搭载于两款澎程车型，电芯由中创新航和欣旺达供应，宁德时代缺席。小鹏已将第一大电池供应商换成中创新航，部分高端长续航车型仍保留宁德。 几家客户先后改换门庭，很容易在市场上拼出一幅“行业老大正被客户集体抛弃”的图景。 但如果把数据展开看，会发现这个结论经不起推敲： 小米SU7和YU7仍保留宁德多供，问界、尊界等主力高端车型继续与宁德合作。吉利系维持“四四二”格局，40%自供、40%宁德、20%其他品牌，宁德是最大外部供应商。广汽、长安等自研电池的车企，宁德电池仍在供应关键车型。 在中低端走量车型上分流二供、在高端旗舰车型上牢牢绑定宁德，仍是多家车企当下的共同选择。所谓的“去宁化”，不是与宁德时代分手，而是重构多元的供应链体系。 事实上，部分客户点状流失的“去宁化”，尚未能让“宁王”伤筋动骨。 动力电池联盟数据显示，1-8月，国内新能源车销量同比增长10.7%，宁德时代动力电池装机量同比增长22.5%，市场份额44.7%，同比增加2个百分点。 另据SNE Research，1-8月，宁德时代的全球动力电池装机份39.4%，同比提升1.7个百分点。今年上半年，普遍搭载于高端车型的国内三元锂电池装车量，宁德时代仍占据75%以上份额。 在国内乘用车业务之外，海外业务和储能业务的毛利率分别约为30%和24%，均高于动力电池主业；据机构拆分测算，国内乘用车对宁德时代整体毛利的贡献，实际上不足四成。 那么，被市场放大的恐慌情绪，究竟源自哪里？ 答案之一是未来的不确定性。2026年9月起，国内电池消费税开征；2027年1月起，出口退税归零；碳酸锂价格从近两年最低点的六万左右涨到接近二十万一吨；下游新能源汽车进入存量竞争阶段，动力电池行业即将走向出清。 这意味着宁德时代过去的估值逻辑开始松动。 ▌ 王的代价 不得不承认，宁德时代是乘着风口出生、吃尽增长红利的一家公司。 2011年，宁德时代成立于中国新能源汽车产业启动前夜。此后十数年，凭借起步早、规模大、技术积累多的优势，以及极其严苛的质量管理纪律，这家公司做出了行业公认最好的电池，“宁德时代”四个字几乎成了安全、品质与确定性的代名词。 2017年，宁德时代的市场份额首次超过松下和比亚迪，登顶全球第一。2020年，宁德时代签约特斯拉，将几乎所有的主流车企列在了自己的客户名单之上。2021年，宁德时代成为创业板首家市值破万亿的公司。 一家做B端大客户生意的公司，还凭借在C端用户中强大的品牌心智筑牢了护城河。 尼尔森IQ 9月发布的调研报告显示，37.1%的新能源车主和潜在客户表示，如果新车没有搭载宁德时代电池，会削弱其购买意愿。整车厂也意识到这件事的价值，新品牌、新车型在建立信任的阶段，往往会主动把“搭载宁德时代电池”写进宣传物料。 占到近四成市场份额后，宁德时代的每一次定价、扩产、每一个客户的选择，都会被放大成行业信号来解读，甚至每一款没用宁德电池的旗舰车型都会引发关注。 每当新能源汽车行业日子不好过